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投資要點(diǎn)
存儲行業(yè)景氣下行進(jìn)入后半階段，年內(nèi)有望出現(xiàn)拐點(diǎn)。2022 年，全球存儲芯片市場規(guī)模約1334 億美元，占整個(gè)集成電路市場份額約23%。存儲芯片由于標(biāo)準(zhǔn)化程度高，可替代性強(qiáng)，具備大宗商品屬性，其價(jià)格變動可作為半導(dǎo)體景氣度風(fēng)向標(biāo)。DRAM 和NAND Flash 作為主流產(chǎn)品，市場規(guī)模存在為期3-4 年的周期性波動，上一行業(yè)景氣度高點(diǎn)為21H2-22H1，當(dāng)前正處于下行周期，我們預(yù)期2023 年內(nèi)行業(yè)有望恢復(fù)增長。
需求端仍有增量，關(guān)注消費(fèi)復(fù)蘇、服務(wù)器及算力提升機(jī)會。智能手機(jī)、服務(wù)器和PC 為存儲三大終端需求驅(qū)動力。2021 年，DRAM 位元需求中，智能手機(jī)占比約42%，服務(wù)器約38%，PC 不足20%。手機(jī)、PC 整體出貨量見頂，但單機(jī)容量仍有提升空間；服務(wù)器受益于算力增長需求，例如ChatGPT 等新興下游出現(xiàn)，有望持續(xù)增長。智能汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展也將貢獻(xiàn)較高增速。
供給側(cè)擴(kuò)產(chǎn)放緩，關(guān)注海外大廠資本開支變動。2021 年，DRAM 領(lǐng)域，三星（43%）、海力士（28%）、美光（23%），CR3 約94%；NAND 領(lǐng)域，競爭格局相對分散，三星（34%）、鎧俠電子（19%）、WDC（14%），CR3約67%。美光、海力士、三星資本開支從2006 年開始持續(xù)波動上升，2022 年底，美光宣布大幅削減23 年資本開支30%，海力士縮減70%-80%，三星作為剩余變量為關(guān)注核心，其減產(chǎn)有望優(yōu)化供需結(jié)構(gòu)。
美光復(fù)盤：存儲投資背后的“ASP—收入—毛利率—股價(jià)”傳導(dǎo)。美光成立于1978 年，是存儲行業(yè)技術(shù)進(jìn)步的重要推動者。公司歷史上通過收購，縮小DRAM 領(lǐng)域和三星差距；布局3D NAND 新技術(shù)，實(shí)現(xiàn)快速增長。FY2022，美光來自DRAM 和NAND 的營收額分別為223.9 億美元、78.1 億美元。復(fù)盤公司股價(jià)，我們發(fā)現(xiàn)DRAM 的ASP 與毛利率為股價(jià)直接驅(qū)動要素，且相關(guān)性較強(qiáng)。公司股價(jià)已較長時(shí)間跑輸SOX 及納斯達(dá)克指數(shù)，PB 估值0.8-0.9 倍位置安全邊際較強(qiáng)。隨著存儲價(jià)格見底，有望迎來雙擊行情，帶動整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會。
投資建議：看好行業(yè)價(jià)格觸底帶來的反轉(zhuǎn)機(jī)會，建議關(guān)注IC 設(shè)計(jì)公司（兆易創(chuàng)新、普冉股份、東芯股份）、模組公司（江波龍、佰維存儲、德明利），海外建議關(guān)注美光/旺宏/華邦電/南亞科/宜鼎。
風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)能過剩超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，國產(chǎn)廠商技術(shù)進(jìn)步較慢風(fēng)險(xiǎn)
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